ISDA Master Agreement – endringer på vei? Flawed assets-bestemmelsen under press

En tilsynelatende klar bestemmelse i ISDA Master Agreement – Section 2(a)(iii) – har vært gjenstand for mye oppmerksomhet etter finanskrisen. I flere rettssaker har forståelsen av bestemmelsen og dens virkning ved konkurs stått sentralt, og ISDA har nå tatt initiativ for å vurdere visse endringer i den. Det er gjennomført en høring av forslag til endringer. Høringen ble avsluttet 31. mai 2011.

Den aktuelle bestemmelsen lyder slik:

”Each obligation of each party under Section 2(a)(i) is subject to (1) the condition precedent that no Event of Default or Potential Event of Default with respect to the other party has occurred and is continuing, (2) the condition precedent that no Early Termination Date is respect of the relevant Transaction has occurred or been effectively designated and (3) each other condition specified in this Agreement to be a condition precedent for the purpose of this Section 2(a)(iii).”

Bestemmelsen er utformet som et vilkår for når det foreligger en betalings- og leveringsforpliktelse. Dersom en av de spesifiserte condition precedents (betalings- og leveringsforpliktelser) ikke er oppfylt, oppstår ingen betalings- eller leveringsforpliktelse. Dette omtales ofte som en «flawed-asset mechanism».Bestemmelsen motvirker at en part X må levere under transaksjon A selv om motparten Y har misligholdt sin leveringsforpliktelse under transaksjon B. Formålet er å beskytte en part mot å måtte svare for en ytterligere eksponering overfor en part som har misligholdt eller må forventes å misligholde sine forpliktelser. Bestemmelsen bidrar også til å sikre finansiell stabilitet. Ved antesipert mislighold (Potential Event of Default) forhindrer den at den andre parten må velge mellom å unnlate å betale eller levere under en eller flere transaksjoner eller øke sin eksponering overfor en motpart som med stort sannsynlighet vil misligholde sine forpliktelser. Ved konstatert mislighold (Event of Default), kan den ikke-misligholdende parten gjøre gjeldende sin rett til sluttavregning (close out netting). Det vil imidlertid ikke alltid være kommersielt ønskelig å utløse sluttavregning. For det første kan det hende at en Event of Default skyldes andre forhold enn manglende kredittverdighet, for eksempel tekniske eller administrative forhold vedrørende betaling eller levering av sikkerhet under en CSA. Videre vil markedsforholdene kunne være særlig ugunstige for den ikke-misligholdende parten på det aktuelle tidspunktet, slik at en sluttavregning da vil være lite gunstig for ham. Endelig vil en regulering som ikke gir åpning for å velge et annet spor enn sluttavregning, kunne gi store markedsmessige utfordringer dersom en stor derivatmotpart går i mislighold fordi samtlige motparter til denne aktøren da tvinges til å gå samtidig til markedet for å foreta verdiberegningen som ligger til grunn for sluttavregningen.

Mot dette kan man anføre at vedvarende påberopelse av bestemmelsen om flawed assets har en effekt som kan sammenlignes med såkalte walkaway-klausuler i tilknytning til sluttavregningsavtaler, dvs. bestemmelser som gir den sluttavregningsberettigede rett til å la vær å betale motparten nettoen dersom avregningen medfører at han skylder motparten denne. Dette utgjorde bakteppe for den såkalte Metavante-saken, hvor the US Bankruptcy Court in the Southern District of New York 15. september 2009 kom frem til at Chapter 11 of the US Bankruptcy Code ikke ga Metavante rett til å støtte seg på (a)(iii) ett år etter at Lehman Brothers hadde søkt Chapter 11-behandling. Saken ble forlikt, og Metavante trakk derfor sin anke. Metavante-saken har gitt opphav til en nærmere vurdering av om det skal innføres en tidsbegrensning i ISDA Master Agreeement,(”the Time Limit Issue”). Det er her spørsmål om man skal innføre en tidsramme på for eksempel 90 eller 180 dager regnet fra det tidspunktet hvor beskyttelsen i 2(a)(iii) utløses.

Et annet tema som har kommet opp, er forholdet mellom 2(a)(iii) og betalingsavregning (payment netting). Spørsmålet er om den som har rett i henhold til 2(a)(iii) har rett til betaling for hver transaksjon som går til forfall (brutto-sysnpunkt) eller om han må tåle at forpliktelsene avregnes løpende i samsvar med Section 2(c) eller en annen bestemmelse om løpende avregning (”the Gross Net Issue”). I tre engelske saker (Marine Trade, Firth Rixson og Charlton) er det lagt til grunn at bestemmelsen må forstås slik at den parten som kan påberope seg 2(a)(iii) også har rett til å fremme krav om betaling basert på et bruttosynspunkt, dvs. at nettingsretten ikke anses som virksom når 2(a)(iii) blir påberopt. Ser man denne forståelsen i sammenheng med rett til å motregne og rett i henhold til sikkerhetsavtaler, kommer det klart til synet at denne tolkningen medfører at bestemmelsen kan få meget vidtrekkende virkninger for balansen i avtaleforholdet. En forrykking av balansen som nok ikke står i godt samsvar med bestemmelsens mer beskjedne formål, jf. omtalen ovenfor. ISDA har derfor foreslått en presisering av 2(a)(iii) som skal klargjøre at retten til løpende avregning ikke blir satt til side.

Et tredje spørsmål som det har vært reist tvil ved, er om forpliktelsen til den ikke misligholdende part bortfaller dersom den aktuelle condititon precedent som påberopes under Section 2a(iii) ikke er oppfylt innen forfallstidspunktet for den ikke-misligholdendes forpliktelse (”the Due Date Expiry Issue”). I Marine Trade saken, som gjaldt forståelsen av ISDA Master Agreement 1992, ble det lagt til grunn at forpliktelsen bortfalt. I Firth Rixson, som gjaldt 2002-versjonen, landet retten på motsatt resultat. Det ble der vist til at 2002-versjonen er noe klarere, men at en naturlig forståelse også av 1992-versjonen leder til at forpliktelsen ikke kan anses bortfalt. For å bringe enhver tvil med hensyn til dette ut av verden, har ISDA foreslått en klargjøring av teksten, slik at det ikke skal være rom for å legge til grunn at den ikke-misligholdendes forpliktelse anses bortfalt.

Selv om retten i Firth Rixson hadde et annet syn enn det som kom til uttrykk i Marine Finance angående the Due Date Expiry Issue, sa den seg enig med uttalelsen i Marine Finance om at bestemmelsen måtte forstås slik at den ikke-misligholdene parts forpliktelse vil bortfalle dersom den aktuelle condition presedent ikke blir oppfylt innen utløpet av den aktuelle transaksjonen. (”the Extinguishment Issue”). Også dette er satt på agendaen av ISDA, og det er foreslått endringer som skal klargjøre at bestemmelsen ikke skal forstås på den måten man la til grunn i de to nevnte sakene.

ISDA vil publisere forslag til endringer som kan inkorporeres i etablerte og fremtidige avtaler. ISDA vil også opprette en protokoll dersom det er tilstrekkelig etterspørsel etter det. Det innebærer i så fall at man innen den frist som settes kan meddele ISDA at man aksepterer endringene. Det har den effekt at samtlige ISDA Master Agreements man har mot motparter som også gir slik meddelelse, blir brakt i samsvar med endringene.