Oppdatering – Regulering av handel i OTC derivater
07.06.2011
Den 24. mai 2011 kom EU et lite skritt nærmere enighet om en ny regulering for handel i derivater da et utkast til en ny forordning ble vedtatt i Economic and Monetary Affairs (”Econ”) komiteen i det Europeiske Parlamentet. Etter finanskrisen, hvor to av de største aktørene innen derivathandel enten gikk konkurs eller måtte bli reddet av staten ( Lehman Brothers og American International Group Inc.), var det bred enighet om at det enorme markedet for derivater måtte reguleres i større grad. På G20 møtet i Pittsburgh i 2009 ble medlemslandene i prinsippet enige om at innen utgangen av 2012 skulle handel i over-the-counter (”OTC”) derivater gå gjennom en sentral motpart som skulle være underlagt både rapporteringsplikt og kapitalkrav.
I EU har denne enigheten resultert i utkast til en ny forordning - European Market Infrastructure Regulation (”EMIR”). Ettersom reglene skal gjennomføres som en forordning vil de umiddelbart gjelde i alle medlemslandene i EU så snart forordningen er vedtatt og trådt i kraft. I Norge vil reglene først tre i kraft etter stortingets samtykke, men det er ikke rom for noen Norske tilpasninger med mindre reservasjonsretten benyttes, noe som er lite trolig. Hovedpunktene i den nye forordningen er at all handel i kvalifiserte (”eligible”) OTC derivatkontrakter skal gå gjennom en sentral motpart (”Central Counterparty”). Den sentrale motparten vil tre inn som juridisk motpart til både kjøper og selger og vil derved påta seg motpartsrisikoen. Ettersom den sentrale motparten påtar seg denne risikoen vil den være underlagt både kapitalkrav og regler for overvåking av handelen. Handel i andre ikke-kvalifiserte OTC derivatkontrakter vil ikke måtte gå gjennom en sentral motpart, men vil bli underlagt forskjellige risikohåndteringskrav, med blant annet krav til sikkerhetsstillelse, etablerte systemer for risikostyring og elektronisk ordrebekreftelse. I tillegg skal det være en rapporteringsplikt for alle OTC kontrakter som inngås eller modifiseres. I utgangspunktet gjelder reglene om sentral motpart for all handel i OTC derivatkontrakter, med unntak for handler hvor kontraktsparten er et ikke-finansielt foretak og hvor foretakets derivatportefølje ikke overstiger en gitt grense.
Formålet med reglene er i hovedsak:
- Redusere motpartsrisikoen ved å kreve at handelen skal skje gjennom sentrale motparter som underlagt regler for handel, organisering og finansiering, i tillegg til krav om sikkerhetsstillelse
- Økt gjennomsiktighet – rapporteringsplikt til overvåkningsorgan for å sikre at noen vet ”who is doing what, and who owes what to whom”.
- Redusert operasjonell risiko ved innføring av krav til gjennomføring og overvåkning av handler for å redusere muligheten for feil.
Utkastet til ny forordning som ble vedtatt av Econ-komiteen den 24.mai er et resultat av omfattende forhandlinger og det er fortsatt et godt stykke igjen av den ganske kompliserte lovgivningsprosessen i EU. Følgende er noen av hovedpunktene som har vært diskutert og som fortsatt kan komme opp til omkamp:
Reglenes omfang
På G20 møtet i 2009 var det enighet om at man skulle få på plass regler for handel av OTC derivater. I etterkant har flere land i EU foreslått at reglene burde omfatte alle derivater- også de som handles på en regulert markedsplass. Argumentet for å utvide virkeområdet er å unngå at reglene i EMIR blir omgått ved at OTC derivathandel blir flyttet over til regulerte elektroniske handelsplattformer. Ettersom de elektroniske markedsplassene er regulert ville dette uansett vært et fremskritt sammenlignet med dagens situasjon, men det ville innebære en omgåelse av reglene for økt gjennomsiktighet og konkurranse. Forretningsmodellene til flere av de elektroniske markedsplassene er i dag basert på vertikalt integrasjon, det vil si at markedsplassen og clearing-agenten er integrert. Dersom EMIR-reglene kommer til anvendelse på derivater som handles på regulerte markedsplasser vil de måtte åpne opp for andre clearing-agenter noe som vil innebære økt konkurranse og lavere priser og fortjeneste. Deutsche Börse er en ledende integrert handelsplass og i debatten har Tyskland kjempet for at reglene bare skal omfatte OTC derivatkontrakter mens Storbritannia har ønsket at alle derivatkontrakter skal omfattes av EMIR. I utkastet som ble vedtatt den 24. mai er kun OTC derivatkontrakter omfattet. Forordningen vil nok gjennomgå flere endringer før den endelige versjonen vedtas, men avstemningen den 24. mai anses som et tilbakeslag for de som ønsket et videre nedslagsfelt for EMIR.
Kvalifiserte kontrakter
En annen side av omfanget til EMIR reglene er hvilke OTC derivatkontrakter som skal anses som kvalifiserte (Eligible) og som dermed på handles gjennom en sentral motpart. Hvilke kontrakter som vil være kvalifiserte vil bli avgjort av European Securities and Markets Authority (”ESMA”) som vil kategorisere derivatkontrakter både på eget initiativ og etter søknad fra en sentral motpart. En gruppe derivatkontrakter som har vært mye diskutert er valuta-derivater. I USA ser det ut til at valuta swaps og forward kontrakter vil bli unntatt fra de amerikanske reglene som tilsvarer EMIR (Dodd-Frank Act). I utkastet som ble vedtatt den 24. mai ble det tatt med en anbefaling om at ESMA tar hensyn til den ”internasjonale forståelsen” om hva som er en kvalifisert derivatkontrakt. Dette er blitt forstått som et tegn på at valuta derivatkontrakter også vil være unntatt fra clearing i EU.
Sektorspesifikke unntak
EMIR inneholder også noen spesifikke unntak for visse næringsområder. Utkastet fra den 24. mai inneholder et unntak for pensjonsfond hvoretter derivatkontrakter som reduserer risikoen for pensjonsordninger skal være unntatt fra kravet om clearing i de første tre årene etter at EMIR er trådt i kraft. Etter dette skal ESMA vurdere hvorvidt unntaket skal forlenges. Pensjonsfondene har stått hardt på for å få dette unntaket og har argumentert at et krav om clearing ville ha redusert avkastningen deres.
Andre punkter hvor det har vært uenighet inkluderer hvilken myndighet ESMA skal ha og om sentrale motparter skal ha adgang til finansiering fra sentralbankene.
Vedtaket i Econ-komiteen er et skritt på veien mot en endelig vedtakelse av EMIR, men det er fortsatt et godt stykke igjen og det er sannsynlig at det vil kunne skje vesentlige endringer i forordningen underveis. Forordningen skal nå først til det europeiske parlamentet, og må så avstemmes med versjonen fra EU rådet. Det må forventes at det blir utarbeidet en omforent versjon av EMIR som er annerledes enn den som kommer fra parlamentet - noe som innebærer en ny avstemning i parlamentet. Denne prosessen forventes å ta flere måneder og det kan bli tidspress for å få alt på plass innen utgangen av 2012.